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作者：黄铁鹰

       企业的价值也是由市场买卖双方讨价还价确定的，不交易永远不知道

       在北大讲了三个学期的企业实战案例课了。学生的问题五花八门，其中有一类问题最让我难回答：“你收购了那么多企业，企业的价值怎么算出来的？”这个问题说白了就是，你怎么知道一个企业值多少钱？再说白了就是，你怎么知道一个公司的股票价格应该是10元钱，而不是12元钱？面对一双双充满求知和挑战的眼睛，我只有老老实实地回答：“对不起，我不知道。如果我知道，我就不会在这儿教书，而是炒股票去了。”

        企业价值评估是一门独立的学问，即使是对MBA毕业生也不可能一两句话讲清楚。光是评估方法就有十几种，不同企业的价值要用不同的方法来算。比如同一个行业里的亏损企业和赢利企业的计算方法是完全不同的, 亏损企业可能按残值算，赢利的可能按市盈率算。不同行业的企业评估方法也不同，比如地产公司的价值要按土地储备算，小饭店可能要按现金流转算。不仅如此，企业价值每天都在发生变化，比如公司的关键人物飞机失事了，公司的价值马上就会下降；对手的关键人物突然去世了，你的公司价值可能会上升了。非典一爆发，航空公司的股票下降了，而医药公司的股票却上升了。

        什么是企业价值？企业价值就是企业卖掉时能值多少钱。别人为什么要买你的企业？原因有很多，可能看中了你的市场份额，也可能想买你的专有技术、厂房、商标、设备，还可能要进入你这个行业等等。可是这些都不是别人想买你的企业的真正目的。别人的真正目的只有一个，就是你的企业能为他们赚钱。你可能会说：“我的企业在我手中都不赚钱，卖给你怎么就会赚钱呢？”问题在于你的企业卖多少钱？你的企业投资可能是100万，每年只赚1万元，只有1%回报。如果你卖给别人10万元，他的回报就是10%，在目前利息只有1%的情况下，他当然赚钱了。有的人可能还会问：“我投资了100万，怎么可能只卖10万元？” 问这个问题的，可能是没做过或者刚做生意的人。大千商业世界，多少投资都血本无归？你如能收回10%的投资可能还算幸运的。当然有同样的可能是，你投资1万元的企业，每年赚1万，你把企业按10万元卖掉，买你企业的人的回报还是10%。这两种情况对卖企业的人来说，一个亏了90%；一个赚了100%。对买企业的人来说，都是一样。因为他们都是用10万元，买了1万元的赚钱能力。也就是说，这两个投资规模不同企业的价值在此时的资本市场上都是10万元，因为他们有同样的赚钱能力。

       对企业的新股东来说，企业的赚钱能力必须是未来的赚钱能力才有用。如果你的饭店过去每年赚1万，可是明年门前就要修封闭高速公路了，别人买下后每年可能只赚1千元的话，他绝不会付10万元买你的饭店。所以严格地说，企业的价值是企业明天的赚钱能力在今天值多少钱。世事难料，明天的事谁能说得准？管理再好的公司的CEO，外加一大堆财务人员和财务顾问，充其量也只能大概估算一个数，并且还必须加上一句：在政治、经济环境和公司没有重大改变的前提下，我们公司在2004年有可能实现N元利润。可是在我们还有记忆的过去十几年里，经营环境有哪几年风调雨顺地“没有重大变化”呢？1993年的通货膨胀，1995年的宏观调控，1997年的亚洲金融风暴，2000年的网络科技泡沫，2001年的911，2003年的非典。能预见这些“重大变化”的只有上帝。因此常人（包括公司CEO和财务董事）如能计算出企业明天能赚多少钱，更多地是靠幸运而不是科学。

        如果企业明天赚多少钱都不能计算出来，那么企业的价值——未来的赚钱能力值多少钱当然就更不知道了。有人可能会说：“如果企业的价值计算不出来，为什么世界上每天都发生着企业并购和股票买卖？难道那些牛津哈佛毕业的，穿西服、打领带、戴眼镜、整天盯着电脑的投资银行的人都是在那蒙事呢？”。是的，他们同卖菜的老农民和买菜的家庭主妇一样，都是不进市场不知道价钱的人。大萝卜今年丰收了，菜市场就卖得便宜了；碰上非典，人们抢吃萝卜了，萝卜又涨价了；听说萝卜不管用了，放炮仗才行，炮仗涨价了，萝卜又落价了；连续下了一个星期的雨，萝卜运不进城里来了，菜市场的萝卜又涨价了。同样道理，企业的价值也是由市场买卖双方讨价还价确定的，不交易永远不知道。成交了的价钱代表了买卖双方对企业未来赚钱能力的判断。

        当我在香港任华润创业董事总经理时，有很多朋友曾多次问我：“你们公司的股票，现在能不能买？”他们实际上是问，你们的股票现在是不是低于你们公司的价值，将来能不能涨？我只能很委屈地回答：“我不知道。”不是我职业操守特别强，而是我真不知道。可是无论我怎样解释，有些朋友始终不相信，认为我不够意思，曾背后骂我：“他当董事总经理都不知道该不该买，这不是装蒜吗？”我现在不做生意了，有更多时间研究这个问题。我终于从股神巴菲特在其公司2002年年报里给股东的信中，找到一段可以证明我无辜的话：“我和我的CEO查理，不仅不知道我们企业明年赚多少钱，我们甚至不知道下一个季度赚多少。我们对那些经常预测自己企业会赚多少钱的CEO保持怀疑，如果他们经常能达到他们预测的利润目标，我们就要保持高度警惕。”

        因此，如果再有人跟你说，应该在什么时间或者什么价位买什么股票的话。请你记住，他不是骗子，就是疯子，再不就是，他根本不知道他在讲什么。大多数情况是后者。

网友一花60的感悟：

       当我第一次读完（这篇）文章的时候，内心是相当崩溃的——文章通篇的主旨居然是说我们无法知道企业的价值到底是多少！ 什么？写了这么多，然后告诉我无法知道企业的价值几何？我读的一定是假文章。无法估值的话，那些投资高人为什么能分析得头头是道，还自信满满地买入？ 

       在多次通读、思考后，再结合腾讯公司的案例，我终于有点明白。马化腾先生曾在QQ还是OICQ的时候考虑过出售它，在腾讯公司的股价处于低位时，也曾套现过股权。既然一家企业的创始人、老板、CEO都无法预知企业将来的价值几何，那我们作为局外人，又有什么能力把一家企业未来的赚钱能力给计算出来呢？ 

       既然无法预知企业的未来价值，那我们又该如何选股、估值继而做出是否买入的操作呢？带着这个问题，我继续从第一眼老师的文章中寻找答案。 

       后来，我在他2012年评论茅台公司的文字里寻得一丝心得。 “关于茅台的价值，个人认为未来数年茅台的现金流在2011年的基础上翻倍是个大概率事情，未来价值3000多亿，折算成股价为300多元，不过从时间跨度上看比前两年估计的要长。至于到时候市场给多少倍市盈率、中间如何涨跌，则不知道。” 

      短短几句话，满满都是大智慧。贵州茅台从2012年至今，中间遭遇产能过剩、限酒令、塑化剂、A股股灾等影响，股价起起伏伏，最终到现在创出400元的新高。这全都印证了第一眼老师在2012年做出的判断！价值投资的魅力就在于此。投资到了最后，化繁为简，返璞归真，就是这样的朴素道理——分析这个生意的价值，买的是否低估，未来几年能算到的保守增长情况怎么样。 

      投资简单吗，简单，因为它可以简化到就如此几句话。但它也很不简单，这中间需要经年累月的下苦功夫，包括学习大师们的经典名著，阅读成千上万份财报，思考企业商业模式，如此才会练就看透资本市场的假象、直抵投资核心的深邃眼光。

      牛一的典型特征：破净股、5元以下低价股已经找不到。

       2015年6月中旬的这轮股灾，让我笃信牛市已经结束。也许还会有反弹行情，但我决心不再参与，空仓观望。能够保住牛市绝大部分的利润让我心存感激，再者我也深知，我无力预测市场走势，实在不能把握反弹何时开始，何时结束。一直到2015年11月，证监会恢复IPO，我才买入农业银行等波动小的股票当门票参与打新，以期为收益锦上添花。 事后来看，这次股灾也确实终结了15年这轮牛市行情。期间，虽然国家救市政策频出，大盘也出现了几次像样的反弹，但换来的却是股灾2.0、3.0等等。

       整个2016年，我竟然一整年没有一笔卖出操作。在远离市场、潜心学习DCF、DDEV/EBITDA、PEG、PE、PB、ROE、毛利率、资产周转率、净利润率、财务杠杆、权益乘数、净现金流量、流动比、速动比这些枯燥的财务指标中度过，6月份的时候还利用空余时间去考取了证券资格从业证。这份心态放在以前，真是不可想象。不知不觉中，十年前那个初入股市、无知无畏、桀骜不驯的年轻人早已不见，取而代之的是一个循规蹈矩、感恩敬畏的另一个人。

       我很清楚自己，在股市沉浮十年，经历两轮牛熊，纵览百余本投资书籍之后，还只是刚刚叩响了资本市场的这扇大门。面对聪明的市场，将来肯定还会犯许多错误，但我会一如既往地学习、领悟、参透，一年一个脚步，坚定地去追逐财富自由。

        现在，每当有朋友问起，要不要炒股，我都一概建议最好别涉足。投资真的太难太难了。在这里，你需要良好的品行、丰富的知识、足够的阅历、深入的思考，最后还需要借助点运气，才有可能获得成功。在这里，你需要自始至终，如履薄冰，敬畏市场，在金钱面前学会谦卑，才有可能留得住财富。

       开始敬畏市场，变得保守，觉得投资，安全是第一，收益是第二。也正因为此，14年以来，一直践行半仓股票、半仓分级A、货基、逆回购、打新等等。这在周边大部分满仓+融资杠杆的朋友中，绝对是奇葩的存在。收益率自然很拿不出手，14年至今，仅90%的收益。。。。

       价值投资的本质在于：复利、安全边际。当真正意识到复利的威力和安全边际的重要性时，我们才会放弃想抓住市场任何机会的想法，避免频繁操作产生的摩擦成本，杜绝追涨杀跌，杜绝跟风热点，转而追求稳定的年收益率。

       所谓估值。这世上没有什么估值公式。如果有公式能精算企业十年、二十年后赚多少钱，那么资本市场早就是会计、程序员、计算机的天下，而不是人。至于低估不低估，我建议可以试着用最朴素的商业道理去思考，即进货要便宜，成本过高的东西，收益率肯定不会高，对应到投资，就是涨幅巨大的股票，包括好企业，跟着整体市场热烈气氛定价过高的时候，你用企业净利与市值比率、市净、市赢等几个简单基本财会数据一比较，就知道会不会划算这个价格买入划算不划算。长期股价的底牌就是净利。理论、估值模型漂亮与否不重要，关键是这个企业赚不赚钱。

       假如一家企业的盈利能力很强，但股价是净资产的三倍以上，仍需要认真考虑是否值得买入。因为，没人知道能准确预测一家企业未来的盈利能力，你也不知道当下强劲的盈利能力是否就是巅峰。

       当务之急，先学会看财务报表，理解企业的商业模式，看懂这家企业是怎么赚钱的，思考其背后代表的未来的赚钱能力和资产品质。